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非上市公司步入上市之中的四种模式
来源:证券市场导报非上市公司，不管是买壳，还是受壳，直接间接的上市仅仅是形成，而目的是为了在证券市场上融资，故上市公司换了大股东后，注资——提高业绩——尽管恢复配股资格，应是其后必然经历的阶段，这一类上市公司在二级市场也必然会有所表现。
非上市公司步入上市之中的四种模式
金韬
上市公司是我国数以千万计企业中的佼佼者和幸运儿，上市公司具有从证券一级市场募集无需还本付息的资金，还有从股票二级市场通过增资配股进一步融资的优势，更有从证券市场以外很难获得的品牌广告效应，上市成为大量企业所争取的目标。从我国证券市场几年来的实践来看，非上市公司步入上市之路，主要通过四种方式，即：造壳上市、买壳上市、借壳上市和受壳上市。
造壳上市
根据《公司法》规定，进行企业重组和股份制改造，达到上市标准后到证券交易所申请上市，这是最为普遍也是最为普通的一种企业上市模式。
根据我国《公司法》规定，股份有限公司申请其股票上市必须符合以下条件：(1)股票经国务院证券管理部门批准已向社会公开发行；(2)公司股本总额不少于人民币5000万元；(3)开业时间在三年以上，最近三年连续盈利；原国有企业依法改建而设立的，或者本法实施后新组建成立，其主要发起人为大中型企业的，可连续计算；(4)持有股票面值达人民币1000元以上的股东人数不少于1000人，向社会公开发行的股份达公司股份总额的25%以上；公司股本总额超过人民币4亿元的，其向社会公开发行股份的比例为25%以上；(5)公司在最近三年内无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载；(6)国务院规定的其他条件。
企业造壳上市，除了受《公司法》规定条件的限制外，还受以下因素制约：(1)受上市额度、每年股票上市总量的制约；(2)受二级市场股票上市节奏的制约，二级市场人气高涨之时，新股发行上市条件放松、节奏加快，相反，二级市场人气低迷之时，新股发行上市十年困难，几个月甚至几年不上新股也并非不可能；(3)受企业所在行业的制约，从近年新股上市情况看，房地产、纺织等行业公司上市明显受到限制，支柱产业、基础产业、高新技术产业公司上市相对容易；(4)受企业规模的制约，由于国家把证券市场作为国企改革的重要场所，无规模化专业化优势的企业很难获准在证交所挂牌上市，相反，一些大型国企，特别是各行业中的排头兵，成为优先上市对象。
正因为企业通过造壳上市受很多条件限制与制约，同时，证券市场在一定时期容量有限，能成为正常渠道上市的公司毕竟是少数，因而很多企业要走上市之路，需要通过另外途径。而经过几年的发展，我国的证券市场已发展到了一定规模(截止1997年年底，沪市上市公司383家，深市362家，两地共745家)，这为企业购并重组兼定了一定基础。一些上市公司在市场
变革中效益连年滑坡，丧失了配股资格，丧失了在资本市场融资功能，从而也就失去了股票在证券交易所上市的目的。但这些公司的上市资格仍为稀缺资源，这为那些想上市但又一时无法上市的企业提供了机会，这也是证券市场除融资以外的又一重要功能，即资源优化功能，按这种方式，证券市场上主要有买壳上市和受壳上市两种情况。
买壳上市
所谓买壳上市，指的是非上市公司通过一定的途径获得对上市公司的控股权，再通过资产置换或反向收购等方式，使非上市公司资产注入到上市公司，从而达到非上市公司间接上市目的的一种模式。
一、“壳”公司的选择
1.成为“壳”公司的两个前提。买壳的目的在于上市，由此：第一，“壳”公司上市资格应保持完整。“壳”公司应是根据证券管理部门的要求及时披露财务和经营状况，无重大违法行为，无连续三年亏损记录的上市公司，否则，上市资格可能被取消；第二，“壳”公司必须“干净”。买壳上市中应避免在买入“壳”的同时带进“壳”公司的种种包袱，从而抵消
买壳上市带来的某些好处。“壳”公司可以是绩差甚至亏损的公司，也可以没有主营业务，但不能有巨额债务和重大法律诉讼遗留问题等。
2.具体操作中“壳”公司的选择目标。在证券市场买壳上市的具体操作中，非上市公司一般选择具备以下条件的上市公司，作为其买壳上市的目标公司：第一，行业前景黯淡或效益连年滑坡的绩差甚至亏损类上市公司，原来控股大股东容易进行股权转让；第二，盘子偏小的上市公司，有利于买壳上市成本减小；第三，股权相对集中的上市公司，可使控股权的转让环节减少，效率提高，成功率更高。
二、买壳上市的四种模式
1.社会公众股股权转让模式。这种模式通过深沪证券二级市场来实现，收购者通过证券市场购买某一上市公司的股票达到控股比例，即可实现买壳上市的目的。但要成为这类买壳上市的目标公司。上市公司必须具备的前提条件是：社会流通股比例必须超过50%；或虽然社会公众股比例稍低于50%，但国家股、法人股较为分散。在我国，由于上市公司股权结构的特
殊性，这样的公司并不多，这类公司被称为收购概念股。自从宝安通过二级市场控股延中事件发生后，围绕爱使、飞乐音响、申华的股权争夺，曾一度是市场的热门话题。但这类案例，最后成功的并不多，原因是：通过二级市场控股上市公司，受有关法规的严格限制，这一方面增加了操作上的难度；另一方面也使操作成本大为提高，一般公司难以承受。
2.法人股股权转让模式。即通过上市公司法人股股权的有偿转移，达到其他公司买壳上市的目的，实践中，这一模式又有具体两种方式，即：法人股标购模式和法人股协议转让模式。
法人股协议转让模式，是指通过上市公司法人股的协议转让，从而获得上市公司控股权的一种方式。中远集团入驻众城实业，即是通过协议受让陆家嘴金融贸易区开发股份公司、上海国际信托投资公司和建行上海分行第二营业部等法人股而完成的。
3.国家股股权转让模式。上市公司的国家股往往由代表国家实施国有资产管理的部门或企业所拥有，通过国家股的转让，可使上市公司控股股东发生变更，从而为想要买壳上市的企业法人创造条件。国家股股权的转让，也可以是无偿的直接划拨，关于后一种，将在后面有关部分作专门论述，故这里主要是指国家股股权的有偿协议转让这一种。恒通协议受让棱光国家股，为我国证券市场上发生较早，也较为
典型的一起案例，目前，这类案例很多。
4.混合模式。即在实际买壳上市操作中，上述两种模式两种或两种以上的综合运用。1994年10月万通控股东北华联即为其中较为典型的一个案例。
三、典型案例
案例一：社会公众股股权转让模式——宝安收购延中
宝安集团经过精心策划，1993年9月29日，其下属上海分公司通过二级市场，已秘密持有延中4.56%的股票，加上其关联企业宝安华阳保健用品公司和深圳龙岗宝灵电子灯饰公司已经持有的6.09%的延中股票，宝安集团上海公司持有延中股票的比例已达10.65%。次日，宝安集团上海公司继续持有延中股票的比例已达10.65%。次日。宝安集团上海公司继续大量购入延中股票，并作出持股超过5%比例的公告。事后，中国证监会认为宝安集团上海公司在买卖延中公司股票中有违规行为，并给予相应处罚，但其所获延中股票依然有效。这样，宝安实现了对延中的控股，此后，宝安集团代表出任延中公司董事长，最后达到了控股上市的目的。
案例二：法人股股权转让模式——中远入驻众诚
1997年5月27日中国远洋运输集团旗下的中远置业发展有限公司以协议方式受让了占上海众诚实业股份有限公司总股本28.70%的发起人法人股，成为众诚第一大股东。10月23日，中远置业再次从上海陆家嘴金融贸易开发股份有限公司和中房上海房地产总公司协议受让共39.67%的股权，这样中远置业共持有众诚实业68.37%的股权，成为绝对控股方。中远集团通过证
券市场，达到了买壳上市的目的，也达到了“登陆”上海的目的。
案例三：国家股股权转让模式——恒通受让棱光国家股
1994年4月28日，珠海恒通置业股份有限公司与棱光实业国家股持有者上海建材(集团)总公司签订协议，上海建材(集团)总公司将其持有的1979.90万股中的1200万股，以每股4.30元的价格协议转让给恒通公司。转让完成后，国家股转为法人股，恒通成为棱光第一大股东，控股比重为35.50%。其后，恒通代表出任棱光董事长和总经理。这一案例中，上海建材集团盘
活了存量资产，而恒通则达到了买壳上市的目的。
案例四：混合模式——万通控股东北华联
1994年10月海南万通集团先通过协议方式受让东北华联1923.72万股国家股及部分法人股，然后又在证券市场购入267.33万股社会公众股，使持股比例达到16.40%，从而成为东北华联第一大股东，达到了买壳上市的目的。
借壳上市
已经拥有一个或多个上市子公司的企业或企业集团，凭借企业对“壳”公司的控制权，通过上市公司的反向收购，将自身的资产和业务注入上市公司，从而达到间接上市目的一种模式。
一、借壳上市的前提
1.想借壳上市的非上市公司，必须具有所控股的上市公司，自身的资产通过某种途径可直接注入上市公司。
2.上市公司的控股公司必须有一定数量和质量的资产，否则就谈不上向上市公司注入资产。在实际操作中，向上市公司注资有两种方式，一种是上市公司对控股公司的资产反向收购，多数情况下以上市公司的配股募集资金作为收购资金的来源；另一种是通过上市公司与母公司的资产置换来达到目的。
二、典型案例
案例一：上海九百反向收购，九百集团借壳上市
1997年12月22日，上海九百刊登董事会公告，称决定收购上海正章洗染公司有形资产及上海爱皮西儿童营养食品有限公司和上海爱皮西营养食品有限公司嘉兴公司70%中方股权。九百集团为上海九百第一大股东，占有股权50.30%，为减少上海九百商业经营单一化风险，集团有意将其属下的优质资产注入上市公司，并实现集团借壳上市的目的。在同一天公布的上海
九百配股说明书中，上海九百计划把配股募集资金1.3亿元中的约5000万元收购正章公司，约1500万元收购上海爱皮西儿童营养食品有限公司和上海爱皮西营养食品有限公司嘉兴公司70%中方股权。这是一个典型的借壳上市案例。
案例二：钢远股份与母公司资产置换，交运集团借壳上市
1997年12月9日，上海钢铁汽车运输股份有限公司与上海交运(集团)公司发布联合公告，称钢运股份将其净资产值10841.4019万元，与其控股母公司属下的全资子公司交机总厂和交运集团持有商务公司51%的股权共12530.9097万元，进行资产置换，差额部分1690万元作为钢运股份(后更名为交运股份)对交运集团的负债。这一案例中，重组后，钢运股份第一大股东保持不变，而通过资产置换，钢运股份变成了一个全新的上市公司，母公司交运集团的优质资产达到了借壳上市的目的。
受壳上市
近来随着资产重组的深入，一种新的模式渐渐展现在人们眼前，这就是受壳上市模式。所谓受壳上市，指的是非上市公司由于接受原上市公司国家股的无偿划拔而成为上市公司控股股东，从而达到间接上市目的一种模式。
一、受壳上市的优势
1.简单快捷。由于我国多数上市公司第一大股东为国家持股，通过国家股的无偿划拨，能很方便地改变上市公司第一大股东，而在同一地方企业间的国家股无偿划拔，则更是高效快捷，如美伦股份一案中，天津市经委仅用了5天就形成了正式文件将天津市纺织工业总公司管辖的国家股无偿划拔。
2.有利于降低交易成本。由于股权的无偿划拔是一种政府行为，是在同一所有权主体下换了一个股东，故相对于其他模式而言，能大大降低交易成本。
二、典型案例
案例一：环宇股份受兰陵陈香，兰陵集团受壳上市
1997年12月，环宇股份发布公告，原山东省临沂市国资局
持有的环宇股份51.90%，国家股改由山东兰陵企业(集团)总公司持有，兰陵集团成为环宇股份第一大股东。同时，通过资产置换方式，环宇股份完全从原日趋滑坡的商业行业中退出，主营业务改为“酒类生产与销售”，并更为兰陵陈香。
案例二：美伦股份变泰达股份，泰达集团受壳上市
在天津市人民政府支持下，天津市纺织工业总公司将其持有的全部美伦股份国家股无偿划拔给泰达集团，泰达集团成为美伦股份第一大股东，占有股权39.94%。此后，美伦股份与天津经济技术开发区国有资产经营公司和开发区财政局分别签订购买位于开发区内的滨海大桥以及集中收费的合同，这一举动，使美伦股份注入了优质资产，并转变了经营范围。1997年10月16日，美伦股份正式更名为泰达股份。
在四种上市模式中，造壳上市为普通意义上的企业上市模式，但随着证券市场规模的不断扩大和日益成熟，后三种模式也渐渐为人们所熟识，并成为想上市而一时无法上市企业的一种较为理想的选择途径。可以发现，在买壳上市和受壳上市模式中，政府作用仍然十分重要。非上市公司，不管是买壳、还是受壳，直接间接的上市仅仅是形成，而目的是为了在证券市场上融资，故上市公司换了大股东后，注资——提高业绩——尽快恢复配股资格，应是其后必然经历的阶段，这一类公司在二级市场也必然会有所表现。
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