预测性财务信息披露的国际比较及启示

预测性财务信息披露的国际比较及启示

　　预测性财务信息是指上市公司基于其生产计划和经营环境，对外公开披露的反映公司未来财务状况、经营业绩等的前瞻性财务信息，是上市公司财务报告的重要组成部分。预测性财务信息的公开披露能够使投资者和债权人了解上市公司未来的生产经营状况，并据此作出合理有效的投资决策，从而防范和化解投资风险。从20世纪40年代起，美国证券界和会计界就对预测性财务信息的披露问题进行了专门的研究，经过半个多世纪的发展，其间经历了由禁止发布到鼓励但非强制性披露的政策演变过程，现已形成一个较为完备的信息披露体系。到目前，西方各主要国家的上市公司向投资者提供预测性财务信息的现象已非常普遍，我国上市公司更广泛地披露预测性财务信息也将成为一个必然的趋势。本文拟对美国上市公司预测性财务信息披露制度变迁过程进行考察，与我国目前财务预测的现状作比较研究，从中得出完善我国上市公司预测性财务信息披露制度的几点启示。

美国上市公司预测性财务信息披露的制度变迁

财务预测所提供的信息显然不同于历史性财务报表，因为投资决策主要是与上市公司未来的财务状况与经营成果有关，而财务预测恰恰可以提供这些信息；只要财务预测的质量可靠，这些信息将远比财务报表提供的信息更具实用性，这正是预测性财务信息存在的理由。美国资本市场的发达程度在世界上首屈一指，其上市公司公开披露财务信息的制度也非常健全，对于预测性财务信息的披露还有专门的法律规范（Registration under the Securities Act of 1933），但其业界对预测性财务信息披露的理论认识和具体实践，却经历了一个漫长而又艰难的过程。

从20世纪40年代起，美国证券界和会计界就开始对上市公司预测性财务信息的披露问题展开专题研究，但由于预测上市公司未来发展的信息具有较大的不确定性，美国证券交易委员会（SEC）一直禁止上市公司公开披露一系列预测性的财务信息。究其根源，其实是多种因素共同作用的结果：

首先，从投资者的角度来看，由于早期证券市场中投资者的判断能力不足，自我保护能力较弱，证券发行人在早期的发行过程中往往利用投资者的弱点，对上市公司的发展前景作出夸大的陈述，有的甚至蓄意欺诈，以骗取投资者的资金，从而造成证券市场的急剧动荡，引起证券监管当局对财务预测行为产生偏激的看法。

其次，当时许多学者对预测性财务的可靠性进行质疑，他们认为，投资者进行证券投资的目的在于获取收益，在作出投资决策之前往往需要研究拟投资公司的经济状况，因此那些反映公司现有资产和利润的信息在投资决策中占有决定性地位，而这些信息主要表现在公司的财务报表中，于是现有的财务报表就应该成为上市公司信息披露的核心内容。而诸如未来盈利预测等预测性信息则不用考虑，因为“没有哪家公司的管理者准备去亏钱，如果真要亏钱，他们将会马上被撤换”，所以据此可以推出，公司管理者所作的预测无论如何也不会是真实的推测，无非是其对未来所抱的一种愿望罢了。

第三，预测性财务信息长期被禁止的原因主要还在于SEC的监管态度。从美国历史上看，“早期的高风险、不成熟的资本市场是无法给预测提供良好的环境依据的”，因此，SEC从诞生起至70年代早期，均无条件地禁止上市公司在公开材料中披露财务预测的内容。其监管理念是，预测性财务信息的“本质就是不可信的，不成熟的投资者在作出投资决定时，对于这类信息将会给予不适当的依赖”。

但在1969-1979年间，根据证券市场变化和发展的现实需要，SEC动用了大量的人力和物力资源，包括先后成立两个相关的专业委员会，采取了一系列行为，包括公布多项议案、广泛征求市场各参与者的建议和评论、进行全面而周详的调查和论证等，邀请众多的专家学者和业内人士，举行了多次听证会，从中足见SEC对财务预测行为规范的高度重视，同时也说明在是否解除禁令的问题上，美国证券业界存在着激烈的利益冲突。1973年，SEC明确改变监管政策方向，准许上市公司自愿性地披露预测性财务报表，但并未作强制性的要求，只是制定了安全港规则（Safe harbor rule）来鼓励其自愿披露财务预测信息。所谓安全港规则，是指只要预测性财务信息是基于诚信原则进行编制，并且编制时所采用的各项基本假设均属合理性，则即便其没有达到目标，也不必承担法律责任。但法令颁
行以后，由于受到政策鼓励的上市公司较多地披露其乐观的财务预测，随即引发了投资者集体控告上市公司的众多案例。这主要因为上市公司的财务预测公开披露后，报表内容被证券商、投资顾问及其它证券分析人士所采用，成为投资决策的重要依据，一旦发生投资亏损，财务预测就会被质疑是否按照“合理性假设”和诚信原则所编制的，因此以集体诉讼方式控告上市公司有隐藏重要事实的诈欺行为的案例便不断地发生。为此，联邦法院遂提出了“忠实表达警示文字原则”，即当提出预测性财务报表或意见时，若其中附带有相应的警示语句，则该预测性报表将不构成证券诈欺行为，此项原则被美国各地方法院广为采用。

1975年至1985年的10年间，美国执业会计师协会（AICPA）先后发布了《财务预测编制制度指南》、《财务预测揭示与说明——立场声明75－4》、《财务预测检查指南》、《财务预测可行性研究报告》等四份指导性文件。随着各种预测性财务信息在证券市场中的广泛应用，为进一步规范预测性财务信息的公开披露，1978年，SEC专门制定颁布了《揭示预测经营业绩的指南》和《保护预测安全港规则》等有关规定，它们对预测性财务信息的生成和披露具有重要的规范和指导作用，此后AICPA也相继颁布了《财务预测会计准则》（1985年10月）及其相应的《预测财务报表指南》。可以说， 随着时间的推移，美国上市公司财务预测的管理程序和审计制度日趋成熟，预测性财务信息也更能反映公司的客观情况，能够推动更为知情的投资顾问服务业务的发展，促使市场价格更准确、可靠地反映其本质价值。于是，财务预测的禁令自30年代美国制定联邦证券法以来，经历了近半个世纪后，终于在1979年伴随着财务预测行为安全港规则的制定而被解除，使得符合法律特别规定的预测性财务信息披露行为得到保护。经过多次改动后，该规则被《1995年私人证券诉讼改革法》所采纳，并包括在《1933年证券法》和《1934年证券交易法》中 。

我国上市公司披露预测性财务信息的现状及争论

目前在我国，根据1997年证监会发布的《公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则》的规定，公司上市时必须在招股说明书和上市公告书中披露税后利润总额、每股盈利、市盈率等盈利预测信息，这显然属于强制性披露。至于公司上市后在年度报告中是否披露盈利预测信息，则取决于其自愿。根据证监会规定，凡公司在招股说明书、上市公告书和年度报告中披露的盈利预测信息，必须经过具有从事证券业务资格的注册会计师审查并出具报告，这说明我国对盈利预测信息实行强制审核制度。但目前我国关于上市公司披露预测性财务信息的制度规范主要散布于《公司法》、《证券法》、《股票发行与交易

管理暂行条例》、《公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则》和《独立审计实务公告》之中，显得分散而不成体系。有些文件中虽然或明或暗地涉及到预测性
财务信息披露的有关问题，但有的是强制性规范，有的是任意性规范，含糊不清，起不到真正的规范作用。而且，规范的内容也仅局限于上市公司在上市时盈利预测信息的披露和审核，没有关于盈利预测信息生成的会计准则与之相配套。比较而言，尽管1996年12月发布的《公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则第一号〈招股说明书的内容与格式〉》仅适用于招股说明书的编制，但它对盈利预测项目所作的规定却比较全面，包括盈利预测制度的主要内容，如盈利预测的本质、提示性规定、预测数据的范围、预测依据、预测期间、预测假设的说明和预测附注等。总的来说，我国上市公司预测性财务信息的披露已经起步，但尚未引起有关部门和国内会计界的足够重视，相关规范体系的制定和实务工作的开展还任重而道远。

尽管在我国上市公司披露预测性财务信息紧迫而必要，但应否公开披露仍然存在着很大的争议，相反的观点主要有以下几个方面：第一，预测性财务信息的披露会导致经营成本的增加。这种成本既包括财务信息收集、整理和加工的成本（而信息披露的收益却无法用可靠的资料和数据来衡量），也包括上市公司对外披露预测性财务信息所必须支付审计成本（财务信息过多、过于复杂会增加审计成本）。第二，预测性财务信息的披露可能会泄露上市公司的商业秘密。市场经济是激烈竞争的经济，谁能充分地获取和占有竞争对手的信息，谁就会取得竞争中的主动权，而上市公司公开披露了预测性财务信息，特别是研究与开发项目和投资项目的信息后，必然会使竞争对手采取相应的策略，使企业处于劣势。第三，预测性财务信息的披露容易影响上市公司经营者的正常行为。经营者在披露了财务预测后，只能面临两种选择，要么保证预测目标的实现，要么放弃。如果选择前者，在市场变化莫测的情况下，只能采取短期行为以保证预测目标的实现，从而可能严重损害上市公司的长远发展利益；如果选择后者，则可能导致投资者和债权人对上市公司产生信任危机，严重损害企业形象。第四，美国等大多数西方国家均采取预测性财务信息的自愿性披露制度，我国资本市场尚处于初级阶段，各种相关的法律规范和制度环境还有待完善，目前不宜实行强制性财务预测制度。

对于上述各种观点，笔者认为，任何制度变迁和执行都需要付出成本代价，但关键是看其能否带来良好的经济效益和社会效益，在这一点上，预测性财务信息披露制度对资本市场乃至参与各方的效率提升无疑都是十分有益的；在市场经济日益发达的今天，信息公开的程度将越来越高，这是一种必然的趋势，在预测性财务信息公开披露制度下，各上市公司都将披露类似的财务预测信息，不可能出现单方面泄露商业秘密的问题，而只会导致各家上市公司之间彼此通过调整经营决策达到博弈均衡；财务预测会影响正常经营行为的说法，完全是经营者逃避责任的借口而已。

至于美国等大多数西方国家的上市公司均采取自愿性披露，恰恰是因为这些国家和地区的资本市场比较成熟，筹资者和投资者可以自由进出资本市场，资本作为一种稀缺资源，其流向主要取决于筹资者之间竞争的情况。为了更广泛地筹集资本和激发投资者的投资欲望，上市公司作为筹资者必须尽可能地提供足够的信息以满足投资者的需求，促使他们偏好于把资金投向本公司。另外，目前除美国外，其它西方国家和地区所采用的其实都并不是纯粹的自愿性披露，而是强制性披露与自愿性披露的结合。因为在美国，预测性财务信息的披露已经成为惯例，强制性披露和自愿性披露之间并不存在较大的差异。而在我国资本市场尚不完善的情况下，能够进入资本市场筹集资金的公司由于受到严格的限制为数不多，而对投资者的限制则比较少，很大程度上投资者可以自由地出入资本市场；另外国内居民储蓄居高不下，也造成资本市场上资本供大于求，筹资者面临的筹资压力相对较小，从而就可能导致上市公司漠视投资者对预测性财务信息的需求而不披露或不愿披露。所以，笔者认为，为了保护广大投资人的利益，不仅上市发行股票时必须在招股说明书、上市公告书中披露盈利预测信息的现行政策不应有所松动，而且在上市公司进行购并活动时也应该强制性披露财务预测信息，此外，上市公司也可以自愿性披露预测性财务信息。

完善我国上市公司预测性财务信息披露制度的几点启示

从美国上市公司预测性财务信息披露制度变迁的过程中，无论是SEC的审慎态度，还是相关政策的不断完善和更替，都充分说明财务预测信息的披露是一个对于资本市场乃至参与各方都具有重要意义的制度安排。其实，无论是强制性披露还是自愿性披露，都存在各自的优缺点：强制性披露能够确保投资者及时获取所需的财务预测信息，但在财务预测信息涉及到商业秘密或财务预测信息对企业不利时，企业管理者就有可能操纵预测性财务信息，财务预测信息的质量就很难保证；自愿性披露能够在一定程度上防止企业管理者操纵财务预测信息，确保预测信息的质量，但这并不能完全做到，而且在某些情况下，自愿性披露有可能难以满足投资者的信息需求。

在我国目前每年都几乎只有三成左右的上市公司完成盈利预测的情况下，比照西方资本市场发达国家的成功经验，并结合我国现阶段资本市场和上市公司的现状，首先应该看到预测性财务信息公开披露制度对提高市场有效性的积极作用，在我国大胆推行强制性与自愿性相结合、侧重于强制性披露的财务预测制度，建立健全一整套有关上市公司预测性财务信息生成、披露和审核的规范体系。

第一，在《公司法》、《证券法》中明确规定上市公司必须提供预测性财务信息的场合以及自愿提供预测性财务信息的情形，并明确划分和界定上市公司编报预测性财务信息责任和注册会计师代编和审核责任，并建立预测性财务信息保险制度和赔偿制度，保证预测性财务信息的品质；

第二，证券监管部门应在《公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则》中专门制定一项《预测性财务信息的内容与格式准则》，对预测性财务信息的生成方法、内容、表达方式、时间跨度、提供者的责任等问题作出具体规定，并给出范例供有关上市公司参考；

第三，会计准则制定机构应单独制定一项具体的会计准则《预测性财务信息生成披露准则》，注册会计师协会则应将现行的《独立审计实务公告第4号——盈利预测审核》扩展成《独立审计实务公告第x号——预测性财务信息审核》，并在此基础上制定《预测性财务信息审核规范指南》，以此来规范和指导上市公司、注册会计师在预测性财务信息生成、披露和审核中的责任和行为。 

作者：三峡证券研究所　陈志祥　来源：《上市公司》

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