国外基金的分类研究——兼对我国基金分类的思考

国外基金的分类研究——兼对我国基金分类的思考

　　随着我国基金业的发展，基金的数目会越来越多，也会面临基金的分类问题：投资者需要在众多的基金中挑选出适合自己的品种；基金管理公司需要找到合适的比较标准。

　　对基金进行分类，除了简单的所谓封闭式、开放式或者契约型、公司型之外，需要对基金有一个更加细致的分类，这是投资者、基金管理公司、基金评估机构、监管部门多方的需要。对投资者而言，随着基金业的发展，基金数目越来越多，投资者需要有一个明确的、可操作的，类似于索引、指南的东西，以便在众多的基金中选择适合自己收益风险偏好的基金；对基金管理公司而言，各只基金的投资目标(Investment Objective)和投资策略(Investment Strategy)不尽相同，相应的风险收益特征也不相同，相互之间的业绩比较应该在同一类别中进行才科学，所以基金的合理分类至关重要；对基金评估研究机构来讲，基金的合理分类则便于对基金的业绩进行合理评价；对监管部门而言，明确基金的类别特征，便于实施监管；同时，基金的分类有利于基金的多样化发展。

　　基金分类的基本方法

　　一、两种基本的分类方法

　　基金按什么标准分类呢?构成基金的要素有多种，除了上面所说的组织特征外，还有基金投资对象、基金投资目标和基金投资策略、基金营销等等的差别。从分类学上讲，按不同的特征进行不同的组合可以有多重的分类。现实中虽然各国基金分类的做法有小异，但大体上采用两种方法。一是以美国为代表的分类，先将基金按其投资对象分为股票、债券、货币市场和混合基金(Hybrid Fund，既投资债券又投资股票)几类，然后进一步根据投资目标、投资策略分类，比如股票基金里面分为积极成长股票基金、成长股票基金等。这是目前的主流方法，绝大多数国家(地区)是以这种方法进行分类的，不管其是契约型还是公司型，只是具体的基金种类略有区别。比如台湾，是先将基金分为股票、债券股票平衡型、债券型、海外债券型四类，再进一步细分。另一种基金分类方法是很特别的英国式分类法，先将基金按投资目标分为收益型、成长型、专门基金(SpecialistFund)，然后再进一步按投资于债券、股票等分类。

　　二、基础大类的细分

　　上面讲的是大的分类(债券、股票、货币市场、混合)，再往下则需进一步对基金进行划分。对于债券基金、货币市场基金(或者按别的分类)，由于其投资对象的特殊性，基金的收益稳定，风险相对较小，细分相对简单，比如按是否征税分为免税(Tax-exempt Fund)和征税基金，或者分为政府债券或公司债券基金等，或者分为长期、短期等等；但对股票基金的细分就很有讲究了，因为股票基金的投资目标、投资策略干差万别，基金经理的个人风格也是迥然各异的，而股票基金最能体现基金经理的主观能动性，比如所谓技术面和基本面的争论、主动管理与被动管理的争论等等。很大程度上，对股票基金的分类实质上是对基金的风格进行分类尸鉴于美国的基金业是世界上最发达的(基金资产一度超过7万亿美元，截至去年日月1日仍有6738亿美元)，我们以美国的股票墓金分类为例。

　　股票基金的分类比较

　　美国是如何对股票基金进行分类的呢?首先将有特殊投资方向的基金分出来，这类基金主要分为国际(地区)股票基金和专门(部门)基金两大类。国际(地区)股票基金投资于某些特定地域的股票，比如新兴市场基金(EmergingMarkets Funds)、大中华地区(ChinaRegion Fund)基金等；专门(部门)股票基金通常投资于某些特定的行业和部门，比如公用事业基金(Utility Fund)、健康生物基金(Health/BiotechnologyFunds)等。然后是对没有任何特别投资限制的一般性股票基金进行分类，主要是按基金的风格进行划分，这是我们常见的分法。

　　一、事前分类与事后分类

　　美国对股票基金的风格分类有两种分类方法，一是事前分类，即按照基金的招募说明书的投资目标和投资策略分类(Based 0n ProspectusLanguage)；二是事后分类，即基于基金公布实际投资组合分类(Portfolio-based classification approach)。所谓事前分类，就是按基金招募说明书所宣称的自己属于哪类基金就将其分为哪类，当然前提是已经有了市场认可的基金的分类标准，这种分类方法一般将自己所属的基金类别体现在基金的名称当中，比如xx积极成长基金；关于投资目标有的基金的招募说明书有很大灵活性，可能其实际投资与其宣称的并不一致，所以事后分类是不按基金自称的所属类别分类，而是按照它所实际投资的组合来判断是属于哪类，这种方法一般要对基金所实际投资的上市公司的市值大小，P／E、P／B值，历年成长性等进行分析，然后根据投资组合总的特点，再对基金进行分类。我们知道，美国最常用的基金分类标准有ICI和Morningstar公司、Lipper公司的标准。过去，这三种分类都是事前分类，主要根据基金在招募说明书中对基金投资目标和投资策略的描述对其分类；但1996年Morningstar改为根据基金实际持有的资产分类，1999年Lipper也改为根据基金持有的实际组合进行分类，只有ICI一直沿用传统的分类，并于1998年将基金从21类增加为33类(ICI分类法见附录，Momingstar公司和Lipper公司分类标准略去)。

　　二、成长、收益与成长、价值

　　在对基金的风格划分中，我们可以看出有两个体系，一是ICI传统的分法：将所有股票基金的风格分为成长(Growth)和收益(Income)两类，居中的叫成长收益型(Growth&Income)，根据程度的不同又将成长分为积极成长型(Aggressive Growth)和成长型(Growth)；Morningstar和Lipper则将基金分为成长(Growth)和价值(Value)两类，中间风格的基金Morningstar称为Blend，Lipper称为Core，即平衡型。

　　对基金风格分类的两种体系(ICI-Momingstar、Lipper)有何关联?首先对于成长型(Growth)大家都是共同的；通过研究也发现，ICI的成长收益(Growth&Income)也基本等同于平衡型(Blend，Core)。但收益型基金与价值型基金的关联在哪里呢?这里顺便谈一下投资目标(Investment Objective)和投资策略(Investment Strategy)与基金分类的关系。前面说过，投资目标无外乎资本增值和获取收益两种，以获取收益为投资目标的基金肯定是收益型基金(ICI)或价值型基金(Morningstar、Lipper)，因为股票只分为价值和成长两种，获取收益肯定要买价值型股票。在美国，价值型股票(多为传统产业)分红派现都比较高，因为上市公司业绩或收入不能大幅增长

，如果不能分红派现，显然没有价值。有统计表明，美国传统行业公司年度派现额占当年利润的36．7％～55．9％，并且自20世纪60年代以来，绝大多数的上市公司年度派现绝对额很少低于上年。所以ICI体系中的收益型基金都是Momingstar、Lipper体系中的价值型基金。

　　但同为以寻求资本增值为投资目标的基金可能是成长型，也可能是价值型，这主要是由基金的具体投资策略决定。基金的投资策略主要指基金以何种具体方式达到投资目标，比如有的基金写明购买成长型股票，有的购买价值型股票，有的写明可以购买一定量的衍生金融工具，有的写明主要投资小盘公司，有的主要投资大盘公司等等，不一而足，风格各异。以Janus strategic value fund为例，它以追求长期资本增值为投资目标，ICI将其分为成长型，但它的投资策略写明是购买价值型股票，所以Morningstar、Lipper将其分为价值型。

　　三、常见的九大类股票基金

　　Morningstar和Lipper还进一步根据基金投资对象分为大盘(large-cap)、中盘(mid-cap)、小盘(small-cap)基金，加上三种投资风格，两两综合起来，就可以将国内股票基金分为九种。因为基金都需要在招募说明书中阐明自己的投资目标和投资策略，并且很多基金在其名字中也将风格分类体现出来，所以ICI可以容易地对基金进行事前分类，基本上以寻求资本增值为投资目标的基金为成长型，如果为获得按业绩或业务收入加速增长(Accelerate dearnings Or mvenue)则为积极成长型，寻求现时收益(CurrentIncome)的基金为收益型基金，既寻求资本增值又寻求现时收益的基金为成长收益型，比较常见的郁Ⅸ积极成长基金、X X收益基金等等。而Moriningstar和Lipper公司的分类属于事后分类，并且像平衡型(Core，Blend)属于公司自己的创造，很少在基金名字中看到这种名称。截至2001年8月，美国股票基金大约有4659只，其中按ICl分类命名的基金有积极成长型(Aggressive Growth)23只，成长型(Growth)532只，成长收益型(Growth&Income)69只，收益型(Income)基金37只。对我国基金分类的思考

　　随着我国基金业的发展，基金的数目会越来越多，也会面临基金的分类问题：投资者需要在众多的基金中挑选出适合自己的品种；基金管理公司需要找到合适的比较标准。严格地讲，《证券投资基金管理暂行办法》关于国债投资比例的规定限制了基金的品种。可以说，目前我们所有的证券投资基金都是美国的混合基金(Hybrid Fund)，具体讲是混合基金里面的平衡基金(Balanced Fund)。美国的股票基金不会对买多少国债做任何限制的，如果要求必须买一定比例国债就是混合基金。混合基金分为四种，一是资产配置基金(Asset AllocationFunds)，要求在股票、债券和货币市场工具中保持固定的比率；二是平衡基金(Balanced Funds)，通过投资一个特定的股票、债券组合，来兼顾资产保值、一定的现金收入、资本增值三个目标；三是灵活组合基金(Flexibleportfolio funds)，对任意的这三类资产都可以最高持有到100％；四是混合收入型基金(Income Mixed Funds)，主要获取高的现时收入，资本增值不是目标。对比之下，我国目前对证券投资基金要求必须持有20％的国债，所以实质上是第二类平衡基金。美国的混合基金所占比重比较小(约占5％)，我们还是按照股票基金的方式来处理有关分类问题。

　　一、基金风格划分

　　在风格划分上，建议按照Momingstar、Lipper的做法，划分为成长、平衡、价值三类。为什么不按照ICI的分法——成长和收益呢?众所周知，我国上市公司的分红派现比例非常低。1996—1999年我国进行分红的上市公司的比率都只在30％左右，后来管理层提出分红是再融资的前提，2000年分红的公司提高到了67％。但总的分红率还是比较低的，这5年平均大约10派1．63，即使在最近大盘深度下挫的情况下，平均股价15元左右，以获取收益为投资目标的基金也是不可取的。即使将来上市公司的分红派现比率提高，有些基金可以获取现时收益为投资目标，划在价值型基金也可以。在目前环境下，可以很肯定地说，所有基金都必须以追求资本保值、增值为目标(而不是收益)，但有投资于成长型股票和价值型股票的区别，二者达到资本增值的途径不同。成长型股票是由于业绩的高速增长从而带动股价的攀升，价值型股票则是由于市场重新认识到了其价值从而带动股价向价值回归，所以划分为成长型基金和价值型基金是可行的。

　　二、我国已有基金的分类初探

　　从我国目前上市的45只封闭式基金来看，最早上市的10只基金投资目标都是一样的：为投资者减少和分散投资风险，确保基金资产的安全并谋求基金长期稳定的投资收益；后面的基金都有各不相同的投资目标。前面10只基金都没有宣称自己属于任何风格，用事先分类的方法比较难办，需要对它们的投资组合进行研究，初步研究下来，应该基本上都算作成长型。

　　在后面的35只基金中，宣称自己为成长型的基金有12只，其中有两只是积极成长型。至少有3只基金属于平衡型，但它们达到平衡的方式不一样。基金隆元(184710)未阐明自己的投资风格，但它的投资目标是“重点投资于价值被市场低估、通过管理创新和制度创新具有较大增值潜力和所处行业发展前景广阔，技术创新能力强，具有快速成长能力的上市公司”，显然是投资于价值型和成长型股票，类似于Momingstar、Lipper的平衡型；类似的还有基金同盛(184699)，明确宣称自己为成长价值复合型，显然也应属于平衡型。基金汉兴(500015)则明确宣称自己是平衡型，“本基金为平衡型证券投资基金，兼顾稳定收益和资本利得”，强调了资本增值和收益，类似于ICI分类中的成长收益型。

　　还有至少7只基金属于专门基金(Specialty Fund)或部门基金(SectorFund)。基金裕华(184696)投资于技术创新类公司，基金景博(184695)为中小企业成长型基金，基金景阳(500007)亦为中小企业成长型基金，基金裕泽(184705)为科技基金，基金金元(500010)投资于高新技术产业上市公司，基金汉鼎(500025)投资于信息技术类上市公司，基金汉博(500035)投资于新兴产业类上市公司，专门基金的投资对象受到限制，没有所谓成长收益的划分。

　　另外有几只基金没有阐明自己的风格，大约也都是成长型；对于3只(优化)指数型基金(兴和、普丰、景福)，作为专门的指数基金不太适合，似乎也可作为平衡型。初步统计下来，大约有一半以上的基金的风格是成长型，为什么会出现这种情况呢?可能有两个原因：(1)我国

经济处于高速发展阶段，上市公司亦然；加上新兴市场较高的市盈率、企业资金饥渴症以及我国市场普遍缺乏绩优、高分红的蓝筹公司，导致大多数基金只能选择成长型。(2)投资者对成长型的偏好。这不但是我国投资者的特点，各国投资者亦如此，因为成长型的基金相应业绩的增长可能会比较快(当然风险也很高)。美国单以成长型命名的股票基金就有500—600家，这还不包括那些没有以成长型命名而实际是风格很激进的很多基金。

　　三、现有的情况下能否固守原定的投资风格

　　基金风格的划分对基金投资操作的约束有多大?这牵涉到是否坚持投资风格的问题。如果某基金定义为积极成长型，但是现在这类成长型股票都已经定位很高，反而某些传统行业股票获益的可能性更大。那到底该不该坚持投资风格呢?支持的观点认为即使市场环境变化，也应该保持原有的风格，因为只有这样才能使基金真正差别化起来，品种划分才有意义；反对的观点认为基金的根本目的(投资目标)是为了基金资产的保值、增值，投资成长型股票或价值型股票只是投资策略的差别，如果价值型股票更受青睐，而由于基金风格的约束使得基金资产受损失，对基金持有人来讲反而是有利的。这很大程度上取决于中国的基金投资者有没有真正成熟起来，有没有形成差别化的投资群体。如果他(她)买某一类基金是为了自己只能承受某一类风险，则投资风格的保持就很重要；如果投资者购买某类基金无所谓，只要能挣钱(基金的净值能增长)就行，坚持基金投资风格的意义就不大。

　　从实际操作来讲，我们现有1000多家上市公司，去掉ST、PT和亏损、微利公司及不规范的公司，剩下的再按成长、价值和收益来分类，各类的数量就很少了。再进行深入调研，能够进入备选股库、可以放心投资的上市公司就少之又少了。按一个封闭式基金30亿元的规模计，为了分散风险，保持流动性(过去3年经验证明，过于集中的持股导致流动性不足，可能造成较大的变现损耗或市场风险)，应该持有100—200家公司股票。显然，从同一投资目标中找到这么多公司比较困难。

　　总的来说，投资风格的固守，需要市场的不断发展和壮大，需要投资者的不断成长和成熟，需要基金管理公司和市场多方的努力。

　　四、品种划分与相关法律问题

　　即如果我没有坚守某一风格，会否引起法律问题?这一问题实质上是是否和能否固守投资风格的必然衍生问题。目前能找到的国外相关资料比较少，但可以肯定，此类问题应该没有太多的法律诉讼。首先判断一只基金投资方向是否偏离比较困难。比如成长型基金买了很多价值型股票，基金经理可以解释他认为这些股票在未来有很高的成长，过去是价值型并不代表未来还是价值型。其次投资是一门艺术，这是大家都理解的，所以对投资对象的理解会有不一致。第三，法律法规缺乏明确规定。如果认为某基金没有坚守风格违背了基金契约，首先没有权威机构可以来判断是否坚守了风格(投资是一门艺术)；其次，契约里最重要的是投资目标，即为投资者带来净值的增长，为达到这一目的所采用的手段不应该受到过分限制，否则反而是有损投资者的利益。当然也会有不同观点。总之，这是个比较复杂和前沿的问题，需要市场和法律法规的不断完善和发展。 

作者：易方达基金管理有限公司 冉华　来源：《证券市场导报》

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