中国目前私募基金运作的法律问题分析

中国目前私募基金运作的法律问题分析

　　1997年11月，原国务院证券委员会颁布了《证券投资基金管理暂行办法》，我国诞生了第一批由独立的基金管理公司担任管理人的封闭式证券投资基金。三年多来，我国的封闭式证券投资基金取得了长足的发展，与此同时，一种被称为"私募基金"的地下投资、融资活动也在我国迅速发展，甚至其规模已远远超过了封闭式证券投资基金，据中国人民银行非金融机构监管司司长夏斌发表的《中国私募基金报告》统计的数据表明，我国现在已经存在约7000亿元的所谓的"私募基金"，几乎占了股市上流通市值的一半左右。 
　　但实际上，这种所谓的"私募基金"并不是法律意义上的真正的私募基金，它们的存在在某种程度上影响了我们对私募基金的正确认识，而且对我国资本市场的健康发展也产生了严重的不利影响。有鉴于此，在《投资基金法》尚未颁布实施前，如何正确认识私募基金的法律性质并对其加以规范，成为业界的一个热点问题，本文即拟对我国目前所谓的"私募基金"运作的法律问题作一简单分析。 
　　一、私募基金的法律性质 
　　
　　（一）私募基金的概念对私募基金的准确概念，由于《投资基金法》尚未颁布，加之其本身争议很大，为此，到日前为止，尚难以形成统一的法律定性，在我看来，所谓私募基金，是相对于公募基金而言的，是指基金发起人根据特定的投资目的，以发售基金份额的方式向特定对象募集资金并形成独立的基金财产，基金财产交由基金管理人按照资金组合方式管理，由基金托管人托管，基金份额持有人按其所持份额享受收益和承担风险的集体投资活动。 
　　（二）私募基金的法律性质围绕上述定义可以看出，私募基金是基金中相对于公募基金而言的基金分类中的一种划分类型。如同基金按组织形式可以分为契约型基金和公司型基金，按基金规模的可变性程度可以分为封闭型基金和开放型基金一样，私募基金与公募基金是按基金募集方式、募集对象等的不同而对基金类型的一种划分结果。具体来讲，私募基金与公募基金的关系表现为： 
　　
　　第一，两者的共同点在于两者都是基金的一种表现形式，都具有基金的共性，包括但不限于：1．独立的基金财产，并在名称上定义为"XX基金"；2．围绕上述基金财产的筹集、设立、管理、运作、托管、收益分配、信息披露与监管等活动都有相应的法律关系主体，包括基金发起人、基金持有人、基金管理人、基金托管人、基金监管人等；3．基金各法律关系主体之间围绕基金财产形成各自的权利义务关系，其中包括信托关系、委托关系、监管关系等。 
　　第二，两者的区别主要在于：1．募集方式不同。私募基金募集资金是通过非公开发售基金份额的方式进行的，而公募基金的募集则是通过公开发售基金份额的方式进行的，这是私募基金与公募基金的主要区别。 
　　2．募集对象不同。私募基金募集的对象是少数特定的投资者，而公募基金募集的对象则是广大的公众，即广大不特定的投资者。 
　　3．信息披露要求不同。私募基金对信息披露的要求很低，具有很强的保密性，而公募基金对信息披露有非常严格的要求，其投资目标、投资组合等信息都要进行披露。 
　　从上述分析，我们可以把私募基金的法律性质定性为：私募基金从本质上讲是由特定的投资者以认购份额方式共同形成的一项独立的财产，以及围绕该项独立的财产而形成的各种法律关系的总和。 
　　（三）私募基金的组织形式如同公募基金一样，依照组织形式的不同，可以把私募基金区分为契约型私募基金和公司型私募基金。 
　　1．契约型私募基金契约型私募基金系因当事人之间以专门的基金契约明确各自的权利义务而形成的私募基金。在契约型私募基金中，基金财产虽然独立于各当事人而独立存在，但基金财产并不因此而成为一个独立的法人，基金持有人通过与受托人或基金管理人、基金托管人等订立基金契约的形式来实现对基金财产的运作。　从法律原理上看，契约型私募基金法律关系的基本架构由两部分组成：基金持有人与基金管理人之间构成的信托法律关系和基金持有人与基金托管人之间构成的委托关系，具体情形如下：（1）投资者通过购买基金份额成为基金持有人，按照其持有的基金份额享受收益和承担风险。 
　　（2）基金持有人通过签订信托契约，将基金财产委托给基金管理人进行管理，由基金管理人以基金财产增值为目的，负责管理基金财产，对基金财产进行投资运作。在此，基金持有人与基金管理人之间形成信托法律关系，基金持有人是信托关系中的委托人，基金管理人是信托关系中的受托人。同时，由于基金持有人是为自己的利益而设置信托，因此，基金持有人又是信托关系中的受益人。 
　　（3）基金持有人通过签订委托契约，将自己的基金财产委托给基金托管人进行托管，由基金托管人负责安全保管基金财产，并办理基金投资运作的具体清算交收业务。在此，基金持有人与基金托管人之间形成委托法律关系，基金持有人是委托关系中的委托人，基金托管人是委托关系中的受托人。　　 2．公司型私募基金公司型私募基金系借用公司的外壳来组织和运作基金而形成的私募基金。在公司型私募基金中，基金财产不但独立于各当事人而独立存在，而且成为了一个具有独立法人资格的基金公司，由基金公司以公司的名义进行基金财产的运作。从法律原理上看，公司型私募基金的法律关系架构包括三个部分：公司法律关系和信托法律关系、委托法律关系，具体情形如下： 
　　（1）投资者通过购买基金份额成为基金持有人和基金公司的股东，具有与普通公司的股东相同的地位和权利义务，按照其持有的基金份额对公司享受收益和承担风险。 
　　（2）基金持有人的财产集合为基金公司的财产，基金公司的财产完全独立于基金持有人、基金管理人和基金托管人的财产。基金公司不具有完整的经营机构，只设立一个绝大多数是独立董事的董事会，将经营管理的职责分离给基金管理人和基金托管人。基金公司在法律上是基金持有人利益的代表者。 
　　（3）基金公司委任基金管理人，由基金管理人以达到资产增值的目的，按照基金章程的约定，经营管理基金资产。在此，基金公司与基金管理人之间形成信托法律关系，基金公司是委托人，基金管理人是受托人。 
　　（4）基金公司委任基金托管人，基金托管人负责安全保管基金公司的资产，并办理基金公司资产的清算交收业务。在此，基金公司与基金托管人之间形成委托法律关系，基金公司是委托人，基金托管人是受托人。 
　　通过上述分析我们可以看到，契约型私募基金和公司型私募基金都是以独立的基金财产为基础的，并围绕着该独立的基金财产在各当事人之间建立了以信托法律关系和委托法律关系为核心的复杂的法律关系，信托法律关系和委托法律关系构成了私募基金的基础法律关系。 
　　二、我国目前所谓的"私募基金"的法律性质和存在的问题 
　　
　　（一）我国目前所谓的"

;私募基金"的表现形式我国目前所谓的"私募基金"绝大多数都是以"代客理财"、"资产管理"等形式出现的，包括以下几种类型：1．工作室、咨询公司、顾问公司。这是我国目前较为常见的所谓的"私募基金"。工作室、咨询公司、顾问公司负责给客户提供详细的证券市场操作计划并进行操作，同时向客户保证一定的年保本收益率，或双方按一定的比例分配投资收益。 
　　2．信托投资公司、资产管理公司。在我国，有很多信托投资公司、资产管理公司在以"资产管理"等名义对客户的资金进行投资运作，同时向客户保证一定的年保本收益率或双方按一定的比例分配投资收益或双方按一定的比例分配投资收益。 
　　3．证券公司。证券公司是最早参与所谓的"私募基金"的，证券公司大都以"代客理财" 等名义在二级市场对客户的资金进行投资运作，自行决定投资计划和投资方向，并向客户保证一定的年保本收益率或双方按一定的比例分配投资收益，也有的证券公司将客户资金以自己的名义与自有资金混合从事不规范的信托业务。 
　　（二）我国目前所谓的"私募基金"的法律性质首先必须明确的是，我国目前的这种以"代客理财"、"资产管理"等形式出现的所谓的"私募基金"并不是真正意义上的私募基金，而只是一种集合证券投资业务，在法律性质上属于不规范的委托关系或不规范的信托关系。它们与真正意义上的私募基金相比，存在着很大的不同： 
　　
　　首先，真正意义上的私募基金是通过发售基金份额的方式形成独立的基金财产，该项基金财产既独立于各基金持有人，也独立于基金管理人和基金持有人，而这些所谓的"私募基金"是以个别协商的方式积聚不同的投资者的资金形成所谓的"基金财产"，这些财产有的在委托人名下，有的在受托人名下，并且不能独立于委托人或受托人。 
　　其次，真正意义上的私募基金的投资方式灵活，除投资于证券市场外，还可以进行风险投资、产业投资和其它形式的投资，而这些所谓的"私募基金"一般均投资于股票或债券。 
　　第三，真正意义上的私募基金存在等份的基金份额划分，各个投资者的回报标准一样，而在这些所谓的"私募基金"中，没有等份的基金份额划分，各个投资者的回报可能不一样。 
　　第四，真正意义上的私募基金不存在固定回报或收益由双方按比例分成等内容，基金份额持有人按其所持份额享受收益和承担风险，而在这些所谓的"私募基金"中，都存在着固定回报率等约定。 
　　（三）我国目前所谓的"私募基金"存在的问题需要特别强调的是，我国目前的这种以"代客理财"、"资产管理"等形式出现的所谓的"私募基金"不但不是真正的私募基金，而且在我国目前的法律环境下，它们的存在及其业务运作大都不符合法律规定： 
　　
　　首先，这些"代客理财"、"资产管理"机构没有合法的主体资格从事集体投资组合活动。虽然这些机构都在工商部门取得相应的营业执照，但其代理客户进行证券交易或对客户财产进行信托的行为应属国家特许行为，应受有关部批准，受有关部门监督，否则其从事的"代客理财"、"资产委托管理"似有非法集资之嫌，另外，虽然《信托法》允许委托人将其信托财产交由受托人管理或者处分，但该法第四条同时规定："受托人采取信托机构形式从事信托活动，其组织和管理由国务院制定具体办法"，在国务院的相关规定没有出台前，这些进行信托业务的机构的合法性是有着疑问的。 
　　其次，这些机构的投资运作通常是在股票的二级市场上以自然人名义开立资金帐号和股票帐号，将委托资金分散到各自然人股东名义下进行的，这种做法不但严重违反了《证券法》禁止法人以个人名义开立账户的规定，也严重违反了《证券法》关于上市公司收购的规定，其后果是为庄家操纵股市、逃避交易监管大开方便之门。 
　　第三，证券公司在用客户资金进行投资运作时，往往自行决定证券买卖、选择证券种类、决定买卖数量和买卖价格，这严重违反了《证券法》关于证券公司不得接受客户全权委托的禁止性规定。 
　　第四，这些机构在用客户资金进行投资运作时，对客户都有保证固定回报率的承诺，这种承诺严重违反了我国金融法律法规，扰乱了金融秩序。 
　　第五，这些机构的融资手段多种多样，其中有许多是国有企业资金和银行资金，有许多是上市公司配股增发募集来的资金，这些资金违规进入股市，严重违反了《证券法》及证监会的相关规范性文件中禁止上述资金违规进入股市的规定。 
　　三、关于如何规范我国目前所谓的"私募基金"的建议 
　　
　　如前所述，鉴于我国目前的这种以"代客理财"、"资产管理"等形式出现的所谓的"私募基金"存在着诸多的问题，因此，对这些所谓的"私募基金"必须进行规范。鉴于《投资基金法》尚未颁布，为此将这些所谓的"私募基金"规范为真正意义上的私募基金不具有可操作性，也就是说要规范我国目前所谓的"私募基金"只能在我国现行法律范围内进行。 
　　（一）关于如何规范工作室、咨询公司、顾问公司等证券咨询机构操作的所谓的"私募基金"的建议依据我国法律的规定，工作室、咨询公司、顾问公司等证券咨询机构只能为客户提供证券投资咨询服务，严禁证券咨询机构代理客户进行证券投资，因此，我国目前的工作室、咨询公司、顾问公司操作的所谓的"私募基金"应是违法的。这是因为，工作室、咨询公司、顾问公司等证券咨询机构只能为客户提供证券投资咨询服务并按照国务院有关部门规定的收费标准向客户收取服务费，而不能为客户提供信托服务，不能代理客户进行证券投资，不能与委托人约定分享证券投资收益或者分担证券投资损失。 
　　上述机构如要从事上述业务，必须改变公司性质和营业范围，并遵循《信托法》、《合同法》、《公司法》等相关法律的规定。 
　　（二）关于如何规范资产管理公司操作的所谓的"私募基金"的建议鉴于资产管理公司操作的所谓的"私募基金"大都属于不规范的信托关系，而我国新近又颁布了《信托法》，所以按照《信托法》的规定对这种所谓的"私募基金"加以规范，将其改造为规范化的信托关系是完全可行的，主要内容如下：1．保留取得信托受托人资格的资产管理公司可以作为

信托的受托人，未取得信托受托人资格的资产管理公司不得从事信托活动；2．取消信托契约中关于最低（或固定）回报率的约定，建立委托人自行享受收益和承担风险的信托制度；3．取消受托人参加信托财产运作收益分配的约定，实行受托人按照信托契约规定获得管理费的制度；4．取消受托人投入自有资金与信托财产捆绑进行投资的约定，严格实行受托人自有资金与信托财产分别进行管理的制度。 
　　另外，对于资产管理公司为客户提供的委托服务也要进行的严格的规范，包括：1．资产管理公司为客户提供委托服务，必须按照客户的要求处理委托事务；2．资产管理公司为客户提供委托服务，必须将客户资金与自有资金分别管理，不得混合操作等。 
　　（三）关于如何规范信托投资公司操作的所谓的"私募基金"的建议依据《信托法》及《信托投资公司管理办法》的规定，信托投资公司可以进行信托业务及代理财产的管理、运用与处分等业务，因此，对信托投资公司操作的所谓的"私募基金"的规范应主要从信托投资公司的这两项业务着手，将所谓的"私募基金"分别规范为信托业务和代理财产的管理、运用与处分业务。关于规范信托业务的具体内容如下： 
　　
　　1．取消信托契约中关于最低（或固定）回报率的约定，建立委托人自行享受收益和承担风险的信托制度；2．取消受托人参加信托财产运作收益分配的约定，实行受托人按照信托契约规定获得管理费的制度；3．严格实行受托人自有资金与信托财产分别进行管理的制度。 
　　另外，关于规范代理财产的管理、运用与处分业务可按以下思路进行操作：1．信托投资公司为客户提供委托服务，必须按照客户的要求处理委托事务；2．信托投资公司为客户提供委托服务，必须将客户资金与自有资金分别管理，不得混合操作等。 
　　（四）关于如何规范证券公司操作的所谓的"私募基金"的建议依据我国法律的规定，证券公司可以从事证券经纪业务等业务，但我国现行法律没有规定证券公司可以从事信托业务，因此，在允许证券公司从事信托业务的法律、法规出台前，证券公司操作的所谓的"私募基金"只能依据《证券法》的规定将其规范为委托代理关系，主要内容如下： 
　　
　　1．取消委托合同中关于全权委托的约定，由委托人来决定证券买卖、选择证券种类、决定买卖数量和买卖价格；2．取消委托合同中关于最低（或固定）回报率的约定，约定委托人自行享受收益和承担风险；3．委托人自行开立资金帐号和股票帐号，不同的委托人的资金帐号和股票帐号必须分别管理；4．加强监管，禁止国有企业资金和银行资金、上市公司配股增发募集来的资金等资金违规进入股市。 
　　总之，在中国目前的法律环境下，要使现实生活中大量存在的所谓的"私募基金"公开化、合法化、规范化，并使之能健康发展，成为市场经济中一支不可或缺的中坚力量，尚不具备相应的条件。所有这些，都亟待有关部门尽快加强立法，并不断加以完善,仅依据现行规定，严查违规操作、严查股市恶庄等，只堵不疏，不仅不利于市场稳定健康发展，相反在一定程度上给市场繁荣带来了负面的影响,这既不是上策，也不是长久之计。　 
　　【专家简介】张德荣律师张德荣律师，1989年毕业于北京大学法学院，获法学硕士学位。1994年从事律师职业，1997年发起创办金通律师事务所并一直担任该所主任。2000年主持金通律师事务所与中伦律师事务所两所合并，并担任该所合伙人。 
　　（该文为作者在“2001中国基金市场国际研讨会”上的发言 由 西雅理源公司 提供） 
　　
 
（和讯, 中伦金通律师事务所, 张德荣） 　　 

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