股指期货风险控制的实证分析

股指期货风险控制的实证分析

                    西南证券有限责任公司研发中心

学术顾问: 常青(中国期货协会副会长)
课题组长：范剑
执笔人 ：苏中一、吴旭东、孟辉


内容摘要

　　能否控制风险，是能否推出股指期货重要前提。要控制风险首先要认识风险，为此本文分五个部分对股指期货的风险控制进行了较为深入的研究。

　　本文首先论述了我国推出股指期货的必要性和可行性，以及如何认识股指期货的风险，并分析了股指期货的三种交易策略，进而对股指期货交易中的风险及风险管理策略进行了详细分析，然后分析了国外股指期货交易发展的新特点和防范股指期货风险的经验，最后论述了国内券商在股指期货推出之际的应对措施。 

　　目前，全球股指期货的交易金额已是股票现货市场交易金额的2.2倍，股指期货也被誉为二十世纪"最激动人心的金融创新"。我国推出股指期货具有重要意义，主要体现在：回避股市系统风险，保护广大投资者的利益；有利于创造性地培育机构投资者，促进股市规范发展；促进股价的合理波动，充分发挥经济晴雨表的作用以及完善我国资本市场的功能与体系，增强国际竞争力。

　　我国股票现货市场的规模和投资者结构的变化为推出股指期货奠定了基础；一个较为完善的证券法律体系正在形成；监管体系日趋完善、水平日益提高；目前我国已经有了较为完善的清算交割系统；而且我国推出股指期货具备后发优势，有许多国外的经验和教训，尤其是香港的监管和运作系统可供借鉴。以上分析表明我国推出股指期货的主要条件已基本具备，但同时，目前我国推出股指期货还面临着一些障碍，主要有以下三个方面，一是目前适宜股指期货交易的指数体系尚未建立；二是法律上还存在一些障碍，目前《证券法》、《期货管理条例》的某些法规对股指期货的推出还有限制；三是交易所要完成合约设计、规则制定、技术和风险控制准备等一系列基础性工作。

　　以小搏大的杠杆功能，是股指期货交易和股票交易的重大区别，也是其产生高风险的重要原因。对股指期货的风险应有正确的认识，即在优化管理的前提下，股指期货的风险是可以控制的，首先，持久、深入的教育和培训是一道理性闸门；其次，以保证金为基础的盯市交易（Marketing To Market）是一道技术闸门。另外，我们应正确看待股指期货对股市的影响，一方面，股指期货影响现货市场是发挥价格发现功能，有其客观、合理的一面；另一方面，股指期货与股票市场相互影响，又有其盲目性、破坏性的一面。但我们发挥股指期货的良性作用，避免和消除负面作用，还是完全可能的，因为首先，市场总是双边的，客户进行买卖的动因不一样，对市场的判断有差别；其次，庄家操纵股指期货存在一些制约因素。

　　对我国投资者而言，掌握充分利用股指期货这种投资工具的方法十分必要。按目的划分，股指期货的交易行为可分为套期保值、投机和套利三大类。套期保值是指利用现货市场和股指期货市场相反方向的操作，使未来在现货市场的损失与期货市场的收益相互抵销，规避市场价格波动的系统风险，达到投资组合保值的目的，又可分为多头套期保值和空头套期保值；利用股指期货进行投机免去了选股的困扰，可以只专注于分析影响大盘走势的因素，而且存在杠杆作用，如判断正确在上涨或下跌的行情中皆能获利；股指期货的套利策略有指数套利、跨期套利和跨市套利。

　　股指期货作为一种重要的金融衍生产品，它最重要的功能是转移风险而不是消灭风险。在这个风险传递的过程中，市场参与者唯一能够把握自身命运的工具，就是风险管理策略。股指期货的风险主要有基差风险(basis risks)和差幅（spreading）、合约品种差异的风险和商品间差幅（inter-commodity spread）、标的物风险以及交割制度风险。对股指期货交易的风险管理按管理主体的不同，有若干个层次，应分别有所侧重。本文从证券监管当局对股指期货交易的监管、股指期货交易中交易所和清算所的风险管理、机构投资人的风险管理、市场参与者个体的风险管理四个层面详细论述了股指期货的风险管理措施。其中证券监管当局对于股指期货交易的风险管理，主要应体现在制度建设和严格监管方面，主要包括完善法规体系、打破证券市场与期货市场间的壁垒、以国际惯例编制与管理统一的股票指数、调整期货市场的会员结构等；股指期货交易中交易所和清算所的风险管理主要包括会员资格审批制度、保证金制度、每日无负债结算制度、涨跌停板制度、限仓制度、大户报告制度、强行平仓制度、稽查制度、风险准备金制度等；在分析机构投资者对期指风险的管理时，首先阐明了风险管理的四个原则，进而以美国信孚银行为例，比较详细地介绍了RAROC风险评估方法，然后阐明了风险管理制度设计中应注意的问题：最后论述了股指期货交易中市场参与者个体的风险管理。

　　第4部分论述了国外防范股指期货风险的启示。90年代以来，股指期货交易的发展呈现出一些新的特点。国外防范股指期货风险的经验主要表现在交易合约设计中指数、合约面值和乘数的确定；交易机制设计中保证金率和保证金收付机制的设定、交易过程中的持仓限制以及相关配套机制的设计。其对我国的启示主要有：证券期货统一的监管体制有利于股指期货风险的控制，全国统一的指数体系对股指期货的成功有决定性的作用以及强化市场参与主体的风险意识至关重要。

　　必须认识到，股指期货是一种高风险的交易工具，我们必须用联系的观点来理解股指期货。同时，我国券商应注意防范股指期货带来的自营业务风险、经纪业务风险和投资者风险。最后，本文在参照国外主要期指合约和我国证券市场特点后，提出了对我国股指期货合约设计的建议。

                                        来源:中国证券业协会

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