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基于EVA、MVA的上市公司经营绩效评价
本文介绍了评价公司经营绩效的方法，着重对EVA、MVA的运用过程进行了分析，并指出EVA、MVA的优点与局限所在，此外，强调了市场有效性对应用MVA效果的影响。
1上市公司经营绩效的评价
对上市公司的经营绩效进行评价是股权投资决策的一项重要内容。衡量公司经营绩效一般有两种方法，一种是根据上市股票中长期股价和收益率的变动进行分析；另一种是基于财务报表和会计数据的综合分析比较方法。
股票价格包含了市场投资者对公司经营业绩评价的信息。投资者作为公司的股东，其权益价值包括两部分：一部分是股本，即股东投入到上市公司的本金；另一部分是企业通过生产经营活动所创造的增加值，它是一种预期的收益，可以在一定的假设条件下对这个数值进行估计。在实践中，权益价值常常以公司的市场价值代替，对上市公司来说，这一价值可以从股票价格得到体现。公司股票的价格，反映了资本和获利之间的关系，反映了未来收益的大小、取得的时间与对应的不确定性，因而从整体上代表了投资者对公司经营业绩的评价。
但是，这种事后的股价变动分析法有一个依赖的基本前提，即资本市场要达到强式或半强式有效，股价的波动才能衡量企业财富的变化。这也就是说，利用股价来评价公司经营业绩的有效性很大程度上取决于所从属的资本市场的有效性。在成熟市场，股票价格一定程度上可以看作是公司价值的无偏估计，但在很多时候，尤其是在新兴市场，股价并不代表企业的真实价值，因为它要受到诸多因素的制约，外部制约因素包括法律体系、金融市场和宏观经济状况，公司内部的管理因素包括公司的投资项目、资本结构和股利政策等。因此，在新兴市场，利用股票价格来评价上市公司经营业绩往往会出现较大偏差。
综合评价法则在成熟市场和新兴市场都得到比较满意的运用。财务状况综合评价的先驱者之一是亚历山大·沃尔，他在其《信用晴雨表研究》和《财务报表比率分析》中提出了信用能力指数的概念，把若干财务比率用线性关系结合起来，以此评价企业的信用水平。其评价体系见表 1：
表1沃尔比重评分法
表2诚信公司评价体系 指标 权重 净资产收益率 55％ 资产总额增长率 9％ 利润总额增长率 13％ 负债比率 7％ 流动比率 7％ 全部资本化比率 9％ 此外，财政部、国家经济贸易委员会、人事部、国家发展计划委员会等四部委于1999年6月联合颁布了《国有资本金绩效评价规则》，其中，工商类竞争性企业绩效评价指标体系由基本指标、修正指标和评议指标三个层次构成，也采取综合评分的方法，涉及财务效益状况、资产运营状况、偿债能力状况、发展能力状况等几个方面的内容。
无论是沃尔评分法、中国诚信公司的综合指数法，还是财政部颁发的评价体系，这些方法计算较为简单，且要求各个评价指标之间相互独立，但从上述三个评价体系所应用的财务指标看，评分指标之间相关性较大，从而会导致评价的重复；其次，人为主观地给定权数，一方面会导致对某一因素作过高或过低估计，使评价结果不能完全反映上市公司的真实情况，另一方面会诱使上市公司粉饰或片面地追求权数大的指标。因此，这几种方法也存在一定的缺陷。
2 EVA、MVA评价公司经营绩效的原理
2.1EVA
与以上几种评价公司经营业绩的方法相比，一种新的评价方法EVA（经济增加值）正在受到越来越多的欢迎与应用。EVA是 90年代发展起来的一种新的绩效评定方法，它的提出为评价上市公司经营绩效提供了一个新的思路和新的解决方案。目前，EVA正越来越受到企业界的关注和青睐。世界上一些著名的大公司 ，像西门子、Coca-Cola和 SONY等，都是 EVA方法的忠实用户。
EVA是由美国一家咨询公司 Stern Stewart发明并申请版权的。它是一种基于税后营业收入、产生这些收入所需要的资产投资和资产投资成本 (或资本加权平均成本 WACC)的经营绩效财务评定方法。在计算EVA时，所用到的三个要素为：税后营业收入，资产投资和资本成本。其计算公式是：
EVA = 税后营业收入-(资产投资×资本加权平均成本 )
EVA的计算结果反映为一个货币数量。如果其值为正，就表示公司获得的税后营业收入超过产生此收入所占用资产的成本；换句话说，公司创造了财富。如果其值为负，那么公司就是在耗费自己的资产，而不是在创造财富。因此公司的目标应该是最大限度地创造正的、不断增加的EVA。
EVA和会计利润有很大区别。EVA是公司扣除了包括股权在内的所有资本成本之后的沉淀利润(residual income)，而会计利润没有扣除资本成本。股权资本是有成本的，持股人投资A公司的同时也就放弃了该资本投资其它公司的机会。投资者如果投资与A公司相同风险的其它公司，所应得到的回报就是A公司的股权资本成本。股权资本成本是机会成本，而并非会计成本。
通过EVA评价企业的经营绩效，意味着是以投资者价值最大化为目标的。它所蕴含的基本思想是：只有投资的收益超过资本成本，投资才能为投资者创造价值。公司以EVA作为的财务标准，就必须提高效益，并慎重地选择融资方式，是售新股、借贷，还是利用收益留存和折旧。哪种方式能使投资者价值最大化就必须选择那种方式。这样上市公司就有了一个最基本的经营目标，就能为股东、监管部门提供公司客观的经营表现，同时也能为公司的奖酬制度提供合理的依据。
在实际计算EVA时，还有些需要注意的问题。根据EVA的创造者Stern Stewart咨询公司的研究，要精确计算经济增加值要进行的调整多达120多项。然而，在实际应用中，并不是每个公司都要进行所有这些调整。在大多数的情况下，只需要进行５-１０项重要的调整就可以达到相当的准确程度。一项调整是否重要可以按照下列原则来进行判断：（１）这项调整对EVA是否真有影响；（２）管理者是否能够影响与这项调整相关的支出；（３）这项调整对执行者来说是否容易理解；（４）调整所需的资料是否容易取得。一个公司在计算经济增加值时，决定需要进行哪些调整，不进行哪些调整，最终目的是要在简便与准确之间达到一种平衡。?
表3计算EVA的主要调整项目 项目 调整方法 调整的目的和原因 商誉 资本化 商誉是企业永远的资产，能为企业带来收益 研发费用 资本化并摊销 研发占用企业资金，需要资本化并按一定期限摊销 存货 先进先出法 采用后进先出法将低估存货占用的资金 初始投资 资本化 为企业永远的资产，应予以资本化 资产清理 从资产负债表转出 让部门经理不必对这部分的资产利得或损失负责，以保证其业绩由生产经营产生 现金税款 作相应调整 反映企业所支付的现金税款 短期负债 从资产中扣除 避免短期负债的波动对占用资本的影响
2.2MVA?
EVA是一种从基本面来评价企业的指标，可以衡量企业为股东创造财富的状况，全面反映企业当期盈利表现，适用于任何企业。对于上市公司，市场通过股票价格对其进行评价，基于此，Stern
Stewart又设计制作了MVA，即企业的市场增加值。它表明了股票市值与累计资本投入之间的差额，反映了资本市场对企业未来盈利能力的预期。
下面的公式表现了EVA和MVA之间的关系：
MVA＝未来EVA的现值
如果市场认为某企业EVA为0，利润刚好等于投资者的期望收益，而且永远保持“保本”状态，那么企业的MVA也将为0。如果MVA上升，则意味着市场预期未来的EVA也会增加，反之亦然。真正一流的企业会努力实现EVA的持续增长，并获得MVA持续增长的回报。
3 EVA、MVA的优点与局限性
3.1优点
1、EVA能将股东利益与经理业绩紧密联系在一起，避免决策次优化。采用EVA，由于考虑了权益资本成本，可以避免高估企业利润，真实反映股东财富的增加。同时，由于经济增加值是一个绝对值，可以避免采用相对值指标带来的决策次优化问题。例如，采用投资报酬率作为部门经理业绩考核指标时，部门经理将会放弃高于资金成本而低于目前部门投资报酬率的投资机会，或者减少现有的投资报酬率较低但高于资金成本的某些资产，以提高本部门的业绩，但却损害了股东的利益。而采用EVA却能有效解决次优化问题，因为，增加EVA的决策也必然增加股东财富。对于部门经理而言
，主要有三种途径来增加企业的经济增加值 ：（1）提高已有资产的收益 ，即：在不增加资产的条件下 ，通过提高资产的使用效率来增加收益
；（2）在收益高于资本成本的条件下，增加投资扩
大企业规模；（3）减少收益低于资本成本的资产占用。因此 ，经济增加值有利于提高企业资产的使用效率，并增加股东的财富。
2、EVA有利于减少传统会计指标对经济效率的扭曲，真正反映企业的经营业绩。EVA与基于利润的企业业绩评价指标的最大区别在于它将权益资本成本（机会成本）也计入资本成本，从而能够更准确地评价企业或部门的经营业绩，反映企业或部门的资产运作效率。
3、EVA能够较好地解决上市公司分散经营中的问题。EVA就是经营利润减去投入资本的成本(包括研究与开发的投资)所得到的剩余部分。公司下属的各部门均可根据各自的资本成本来确定部门的EVA财务目标，这些目标还应该通过部门间的沟通来互相协调和互补。每个部门可同时制定长、中、短期目标，用于不同的财务目的。公司总部则可根据公司的总体规划和总资产以及部门的EVA指标，综合制定公司的EVA目标。因此，许多经营上的问题，如是否接受新的投资项目，公司的分散经营范围如何确定，是否放弃某个部门或某项投资，将资本还给投资者，其答案都取决于股东的价值能否增值，EVA能否实现。
3.2局限性
尽管EVA有很多优点，但它也存在着一定的局限性，主要表现在：
（1）规模差异。EVA方法不能充分反映工厂或部门之间规模差异。相比较而言，较大的工厂或部门趋于创造更高的EVA。由于资产基数不同形成的规模差异会造成两部门EVA结果的差距，因此，EVA不能有效地控制部门之间的规模差异因素对评价结果的影响。
（2）财务导向。EVA是一个计算的数字，它依赖于收入实现和费用确认的财务会计处理方法。为了提高部门的
EVA，部门经理可能通过设计决策的顺序 ，来操纵这些数字。如部门经理通过可以选择满足或延迟客户的定单，操纵本会计期间确认的营业收入。在本会计期间的后期
，加速执行收入相对较高的定单，在商定的交货日期之前送达用户手中。而获利较少的定单就可能被推迟执行，在商定的交货日期或本会计期间结束之后交货。这么做的最终结果虽然提高了本期间的EVA，却降低了用户的满意度和忠诚度。这就反映出，公司仅仅以EVA来评价管理者的绩效也会造成激励失灵或功能失调。
（3）短期导向。一个良好的绩效测评系统应该将职员的努力程度、创造力和取得的业绩与他们获得的报偿相匹配。由于EVA过分强调现实效果，因此，使得管理者不愿意投资于创新性产品或过程技术。因为这些创新性投资项目具有共同的经济特征：相关联的成本或费用，至少部分地被确认；产生的利润或收入，在很多时候却不会被确认。因此
，由于可预见的本会计期间部门较低的EVA，管理者可能不愿意从事创新活动。
MVA是基于股票价格对公司业绩的评价，如前所述，其评价的效果取决于市场的有效程度。但在中国这样的新兴市场，这一条件往往得不到满足。已有的众多研究表明，中国证券市场效率是偏弱的。Stern
Stewart公司对中国证券市场的EVA、MVA进行了计算，结果表明，中国上市公司的EVA和MVA之间的相关性仅为0.1左右，而在美国市场，这一数值达到了0.81，日本的数值为0.7，由此看出，中国上市公司市值很大程度上背离了基本面所支持的公司内在价值。也就是说，在中国市场，利用MVA评价上市公司的经营绩效存在较大偏差，其应用效果并不理想。
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